央行再次降准的逻辑

　　11月25日，中国人民银行（下称央行）公告自12月5日起降准0。25个百分点（不含已执行5存款准备金率的金融机构）。此次降准共计释放长期资金约5000亿元，可降低金融机构资金成本每年约56亿元。
　　此前的11月22日，国常会就已提出适时适度运用降准等货币政策工具，尽管在这之前，市场普遍预计未来有降准的可能性，但考虑到债券市场的风波已告一段落，以及近期央行在多个场合均释放了偏鹰派的信号，仍不免令市场有些意外。
　　央行此时提出降准，或出于以下几方面考量：
　　第一，经济基本面走弱是最主要的因素。受到疫情多点散发的影响，2022年10月中国主要经济指标同比增速多数回落：从生产端来看，工业生产弱于季节性，而服务业受疫情冲击更加明显；从需求端来看，10月社会消费品零售总额同比增速时隔四个月后再度转负，其中商品零售和餐饮收入的当月同比均明显下滑。此外10月中国进口和出口均同比负增长，外需放缓压力已然显现，而固定资产投资当月同比从前值6。5回落到5。0，全口径基建、制造业和房地产三大分项投资当月同比增速均放缓。对比近两次国常会来看，对四季度经济的定调已发生明显改变，从10月26日的努力推动四季度经济好于三季度，变为11月22日的力争实现较好结果，可见当前经济下行压力明显加重。
　　第二，降准在平滑流动性波动的同时，还可以释放货币宽松尚未退出的信号。尽管近期债券市场资金面企稳，但信用债抛压尚未完全解除，市场信心仍有待修复。此外，今年12月及明年1月中期借贷便利（MLF）到期量分别达到5000亿元、7000亿元，加之春节临近、地方债发行等因素，债券市场流动性易再次受到扰动。央行在三季度货币政策执行报告中，提出加强对流动性供求形势和金融市场变化的分析监测提升债券定价的有效性及传导功能，通过降准释放中长期资金，有助于平滑流动性，防止债券市场再次出现较大调整。
　　第三，近期围绕稳定房地产市场出台了诸多政策，降准有助于商业银行加大信贷支持。近期与房地产企业融资相关的金融政策频出，民营企业第二支箭延期并扩容，人民银行、银保监会发布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》，银保监会等三部门联合发布《关于商业银行出具保函置换预售监管资金有关工作的通知》，央行面向六家商业银行推出2000亿元保交楼无息贷款支持计划等。其中，商业银行加大信贷支持是改善房企流动性压力、推动保交楼的重要途径，目前国有六大行已经向17家房企授信超万亿元，未来随着实际贷款的发放，流动性或将逐步趋紧。因此，本次降准亦具有配合房地产融资政策的作用。
　　第四，美联储加息节奏放缓的预期升温，中国货币宽松面临的外部掣肘减弱。美国劳工部公布数据显示，美国10月CPI同比7。7，低于预期的7。9，已连续第四个月回落；核心CPI同比6。3，同样低于预期的6。5，且是五个月以来首次回落。美国通胀的超预期下行导致市场加息预期降温，近期公布的美联储11月纪要放鸽，预计12月美联储将加息50bp。外部因素对中国货币政策的掣肘减弱，也为本次降准提供了有利环境。
　　本次降准有助于缓释前期市场上出现的货币政策将收紧的担忧，信号意义明显。但短期来看，其对经济和资本市场的进一步影响，或有待观察：今年第四季度中国经济仍将面临较大下行压力。当前，尽管防疫政策已优化，但疫情对经济的拖累在持续；此外，从中国出口集装箱运价指数等指标看，11月中国出口可能进一步走弱。目前信贷需求端仍面临诸多掣肘，包括疫情对消费和生产活动的压制、居民购房意愿不足等，宽货币到稳信用之间的梗阻仍厚。其他政策相配合，比如防疫政策在执行层面进一步优化、近期出台的支持房地产各项政策尽快落地，才能更好发挥货币宽松支持实体经济的作用。另外，此次降准对资本市场的进一步影响或许也比较有限。
　　2023年中国货币政策宽松的必要性不减，也有进一步宽松的空间，从补充流动性缺口的角度看，预计2023年准备金率或有0。5～1个百分点的下调空间。2022年基础货币投放在补充流动性缺口方面发挥了较大作用，9月末基础货币同比增长5。4，较2021年末的0。3明显提高。今年前三季度央行上缴结存利润1。13万亿元，以及结构性再贷款工具的使用，均形成了基础货币的投放。若2023年央行上缴利润规模大幅下降，而出口走弱外汇占款下降，考虑到再贷款再贴现扩张需要时间，要保持M2大致平稳增长，2023年对降准补充基础货币的诉求或强于2022年。
　　（作者系平安证券首席经济学家）
　　发于2022。12。5总第1071期《中国新闻周刊》杂志
　　杂志标题：央行再次降准的逻辑
　　作者：钟正生