只有梦想，没有利润挣不起比亚迪8000亿市值

　　粒场财经原创内容
　　有人说，比亚迪的征途是星辰大海。因为，无论是新能源汽车还是锂电池业务，亦或者电子和轨道交通等业务，都符合时代的潮流和历史的发展方向。
　　不过，事实却又总是让人失望。
　　8月28日晚，比亚迪公布了半年度财报。根据财报显示，公司营业收入908。9亿元，同比增长50。22；净利润11。74亿元，同比下滑29。41；同期扣非净利润3。69亿元，同比下降59。76。
　　当然，在财报中，也有值得称赞的地方。
　　比如，上半年新能源车累计销量同比增长154。76，市场占有率超过16，较年初增长接近5，领跑国内新能源车市场；再比如，二次充电电池及光伏业务收入为82。87亿元，同比增长72。97，在总营收的占比达9。12。但是，面对这样一份财报，哪怕是最有信仰的投资者，还是会情不自禁的问一个问题：
　　上半年净利润不到12个亿，扣费净利润不足4亿元，真的能够支撑起8000亿的市值？
　　一、营收增长50，但主要靠手机组装业务
　　有人说，尽管净利润大幅下滑，但公司当下最重要的任务是提高市场占有率，同时由于上半年原材料价格大幅上涨影响，因此相比于净利润，营业收入增速的意义更大。
　　不过，只是增收不增利这么简单吗？
　　根据介绍，比亚迪目前主要有四块业务，分别是新能源汽车及传统燃油车汽车在内的汽车业务、手机部件及组装业务、二次充电电池及光伏业务，并积极拓展城市轨道交通业务领域。
　　看各具体业务。
　　今年上半年，汽车及汽车相关产品收入为391。57亿元，同比增长22。09；手机部件及组装收入为431。32亿元，同比增长84。48；二次充电电池及光伏收入为82。87亿元，同比增长72。97。由此计算，三块业务的合计占比达到了99。66。
　　能看出什么呢？
　　与去年同期相比，汽车业务的营收占比由53。01下降至43。08，手机部件及组装的营收占比由38。64提高至47。46。也就是说，驱动公司营收大幅增长的不是汽车业务，而是手机组装业务。
　　这就引出了两个疑问：
　　第一，上半年公司新能源车销量同比增长154。76，新能源车的市占率超过了16，为何公司整体汽车业务只增长了22？
　　第二，作为最基础也最受市场期待的汽车业务，占比首次低于50，手机部件及组装占比提高至47。46，假设分拆给予各业务估值的话，公司的整体估值中枢是否应该下移呢？
　　毕竟，公司手机部件及组装业务的毛利率为7，甚至低于工业富联，而工业富联的市盈率（TTM）仅为12倍。
　　二、汽车业务不赚钱，二次电池及光伏业务有待证明
　　根据半年报显示，公司整体毛利率为12。76，同比下降34。9，即便与2020年相比降幅也达到了34。接下来，重点探讨公司汽车业务和二次充电电池及光伏的盈利能力。
　　先看电池及光伏。
　　单位：千元
　　根据财报显示，今年上半年，公司电池及光伏收入为82。87亿元，净利润为3232。1万元，净利率为0。39；去年同期，公司这块业务的收入和净利润分别为47。9亿元和1。99亿元，净利率4。15。
　　重点看该块业务的毛利率。
　　尽管公司没有直接披露具体数字，但剔除手机部件及组装和汽车相关业务之后，大致能够计算出该块业务的毛利率为11。63，略低于公司整体毛利率。很显然，这样的毛利率水平，无论跟宁德时代（电池及储能毛利率27。16）还是亿纬锂能（锂电池毛利率22。95）相比，都存在巨大的差距。
　　不过，由于这块业务的总资产达到了509。65亿元，意味着公司产能扩充巨大，因此盈利能力尚有待证明。
　　再看汽车业务。
　　单位：千元
　　根据财报显示，公司汽车及相关产品收入为391。56亿元，净利润为19。26万元，净利率为4。92。不过，需要特别强调的是，今年上半年公司来自政府补贴的收入合计为9。67亿元，也就是说公司实际的净利润大概为9。59亿元，由此计算净利率为2。45。
　　从过去三年来看，假如扣除掉政府补贴的话，公司的汽车及相关产品业务几乎不赚钱。那么问题来了，一直靠补贴的比亚迪，随着新能源补贴的滑坡，未来公司的盈利能力能得到效弥补吗？
　　三、财务数据弱，经营性现金流净额暴露风险
　　有人会说，比亚迪的财报中不乏一些亮眼的数据。比如，与2020年相比，公司的资产负债率下降了8个百分点；比如，与2020年同期相比，公司的存货周转率提高了22。53；再比如，公司的利息费用下降了41。12，研发费用同比增加了18。62。
　　但是，得看主要矛盾。
　　第一，毛利率。
　　可以看到，在公司最为重要的三块业务中，除了电池及光伏业务之外，汽车和手机相关业务的毛利率都呈下滑趋势。尤其是今年上半年，与2020年相比，公司三块业务的毛利率都呈不同程度的下滑。
　　第二，自由现金流。
　　尽管自2017年开始，公司的经营性现金流净额均超过了同期净利润，但公司资本开支也呈不断增加的趋势。今年上半年，公司经营性现金流净额同比下降37。72，资本开支却同比增加60。22，导致公司经营性现金流净额与2020年相比，重新跌回负数区间。
　　这会带来怎样影响？
　　今年上半年，公司电池及光伏资本开支为56。79亿元，较去年同期增长264。5。也就是说，公司在加速产能扩充建设，但是，产能的扩充必须以大量资金做支持。事实上，无论是电池光伏业务还是新能源汽车业务，亦或者电子业务，都属于重资本行业，因此会导致公司现金流和资产负债率继续承压。往深层一点说，公司的自由现金流为负数，意味着公司的市场地位其实没外界想象中强。
　　另外，今年上半年，公司的研发费用为29。96亿元，占营业收入的比重为3。3，较2020年下降约1。5个百分点。于是问题来了，尽管研发金额不能算低，但对照宁德时代（上半年研发费用27。94亿元）、吉利汽车（上半年研发费用22。95亿元）、工业富联（上半年研发费用52。33亿元），显然对于多线作战的比亚迪来说，是不够的。
　　最后，公司财务也存在一些问题。
　　比如，今年上半年公司的存货为396。86亿元，同比增加42。79，但公司只计提了2。14亿元的资产减值损失，同比下降了54。64；比如，今年上半年公司的应收账款为379。82亿元，占营业收入的比重为41。79，继续维持高位，但公司只计提了0。58亿元的信用损失；再比如，今年上半年公司的货币资金为217。89亿元，但参考公司短期借款，公司的现金流压力依旧十分巨大。
　　四、业务充满想象空间，但业绩却始终难有起色
　　在半年报中，关于新能源汽车业务，公司是这样的表述的：
　　作为全球新能源汽车研发和推广的引领者，集团于新能源汽车领域拥有雄厚的技术积累、领先的市场份额，奠定了比亚迪于全球新能源汽车领域的行业领导地位。
　　据中国汽车工业协会公布的数据，六月，比亚迪新能源车的市场占有率较年初增加近5，超过了16，继续领跑国内新能源车市场，并稳居全球前列。根据最新的7月数据来看，受益于比亚迪的王牌DMI和比亚迪汉，比亚迪新能源车月销量首次突破5万辆，在总销量中的占比达到了85，其中混动和纯动各占50。不仅如此，随着海豚、元plus的发布，并预计3季度陆续上市，后续有望延续比亚迪汉和DMI的优势，继续挤占同价格区间的燃油车市场。
　　尤其是比亚迪海豚，预售近一个小时订单数就超过了2000台。
　　再看二次充电电池及光伏业务。
　　前面提到，今年上半年公司的电池业务收入为82。87亿元，同比增长73，较2019年同期增长86。也就是说，随着比亚迪电池业务的剥离，公司加快外供脚步，电池及光伏业务也迎来了快速的增长。
　　关于电池的销量和产能，王传福在公开场合曾表示：几乎每一个你能想到的汽车品牌，都在与弗迪电池洽谈合作、目前，刀片电池的产能快速爬坡，品质稳定可靠，远超预期，开始向全行业外供。
　　据公开资料统计，20212023年刀片电池新增产能将达到164Gwh，传闻中的国内外客户也达到了15家公司。正因为此，随着弗迪电池产能的不断增加以及不断推进外供，电池业务无疑充满了想象空间。
　　不过，在过去几年时间里，这一业务的全球市场份额却在不断下滑。
　　根据SNE发布的数据显示，20182021年H1，比亚迪动力电池的全球市场份额由11。8下滑至6。84。与之相对应，动力电池企业CR5的市场份额由2018年的67。5提升至今年上半年的81。5，市场集中度显著提高。
　　那么问题来了，外供的比亚迪究竟能抢下多少市场份额，又能够赚取多少利润？
　　回到公司整体层面。
　　20162020年，公司营业收入整体呈不断上升趋势；但是，同期净利润却由2016年的50。52亿元下降至2019年的16。14亿元，扣非净利润更是从46。13亿元下降至2。31亿元。尽管2020年公司的净利润和扣非净利润尚可，但其中最大部分的利润构成靠的是口罩等一次性业务。因此，总体来说就是，公司营业收入规模越来越大，但公司却越来越不赚钱。
　　由此，大家不得不思考这样几个问题：
　　第一，就汽车业务来说，扣除政府补贴的话，新能源汽车能否逆天改命为公司创造大量利润？或者说，目前公司新能源车的市场占有率已经超过了16，那么随着市场占有率的进一步提高，公司的盈利能力是否会陡然大幅好转？
　　第二，还是最前面提到的，今年上半年手机部件及组装的占比达到了47。46，汽车及相关业务首次低于50，那么参照比亚迪电子和工业富联的估值，公司整体的合理估值是否合理？
　　总结一下：西方国家在燃油车上已经有了100多年的积累，中国自主汽车缺乏品牌积淀，在变速箱和发动机等核心技术和关键零部件又受制于人，所以，中国想在燃油车超越西方的可能性微乎其微。而在新能源汽车领域，我们有有全球最完整、成熟的电动汽车制造产业链，让大家看到了弯道超车的可能。所以给比亚迪这样的龙头企业的估值比较宽容。但是从长远来看，股票的市值终究得靠盈利来支持，否则我们弯道超车只是一个让人窒息的新能源梦。
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　　比亚迪比亚迪半年报净利润下降